في حكاية أوديب اليونانية القديمة، كانت مكافآت سخية تنتظر المسافرين القادرين على حل ألغاز صعبة، لكن أبو الهول القوي طرح الألغاز ويلتهم من فشل في حلها. وبالمثل، في عصور العملات المشفرة القديمة، حوالي عام ٢٠١٧، كانت تقنية البلوك تشين على وشك إحداث ثورة في المجال المالي وغيره من المجالات. لكن واجه هذا التحديان صعوبة في تحقيق كامل إمكانات هذه التقنية: (١) قوانين الأوراق المالية التي يصعب تطبيقها على الأنظمة اللامركزية، و(٢) هيئة تنظيمية للأوراق المالية معادية للأصول الرقمية، والتي غالبًا ما شكلت مخاطر جسيمة على من حاولوا حل التحدي الأول.
اليوم، قرر أبو الهول أن يكون أكثر عونًا، لكن الألغاز لا تزال قائمة. وقد صرّحت فرقة العمل المعنية بالعملات المشفرة التابعة لهيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) بأن النظام السابق للهيئة خلق "بيئة معادية للابتكار"، والتزمت بالعمل مع المشاركين في القطاع لصياغة لوائح تنظيمية فعّالة. ورغم أن هذه اللوائح واعدة، إلا أن تحديات كبيرة لا تزال قائمة. فقوانين الأوراق المالية الأمريكية عبارة عن مزيج من القوانين التي أقرها الكونغرس والقواعد التي اعتمدتها هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية. وقد أبدت فرقة العمل استعداد هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية لجعل هذه الأخيرة أكثر قابلية للتطبيق من خلال قواعد وإعفاءات جديدة. ومع ذلك، تُشكّل القوانين معظم التحديات، ولا يمكن تغييرها إلا من قِبل الكونغرس، وليس هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية.
فيما يلي مقدمة للألغاز الأكثر شيوعًا التي يواجهها مطورو الأوراق المالية المميزة حاليًا.
الاعتبارات التنظيمية
بالنسبة للأوراق المالية المُرمزة، يُنشئ المُطوّر رموزًا على السلسلة، يُمثّل كلٌّ منها حصةً من أسهم شركة أو ورقة مالية أخرى، أو أصلًا آخر يُتيح الحق في التدفقات النقدية. يُتيح هذا الترمز إمكانياتٍ – مثل التسوية الفورية، وتجزئة الأسهم، ودفع الأرباح اليومية – تجعل المنتج أكثر كفاءةً وتنوعًا وظيفيًا من نظيره في TradFi.
رغم أن هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) قد تكون أكثر تقبلاً لأفكار الأوراق المالية الرمزية، إلا أنها لا تملك صلاحية تعديل القوانين. لذا، ستظل مشاريع الأوراق المالية الرمزية بحاجة إلى حل أو تجنب الإشكاليات التي تطرحها هذه القوانين.
قانون شركة الاستثمار
إذا كان الرمز المميز يمنح حامله تعرضًا اقتصاديًا للأصول التي جمعها المطور، فقد يكون مشروع الرمز المميز شركة استثمارية تخضع لقانون شركة الاستثمار، الذي ينظم الشركات، مثل صناديق الاستثمار المشتركة، التي تستثمر في الأوراق المالية وتسمح للمستثمرين بالتعرض لتلك الاستثمارات من خلال الأسهم التي تصدرها.
كان هذا اللغز موجودًا قبل ظهور العملات المشفرة بوقت طويل، وقد اختار معظمهم حلّ هذه المشكلة بتجنب تصنيفهم كشركات استثمارية في المقام الأول. ويرجع ذلك إلى أن المتطلبات التي يفرضها قانون شركات الاستثمار لا تتوافق مع نماذج الأعمال التي تتجاوز مجرد شراء وبيع الأوراق المالية. فهناك قيود كبيرة على جمع الديون والأسهم، والاقتراض، وحتى التعامل مع الشركات التابعة. ولمن لا يستطيع تجنّب استيفاء هذه المتطلبات، قد تتوفر استثناءات.
وسطاء البورصة بموجب قانون بورصة الأوراق المالية
أي شخص يشتري ويبيع الأوراق المالية لحساب الآخرين، أو يكون مستعدًا لبيعها وشراءها لحسابه الخاص، قد يكون وسيطًا أو متداولًا. لا توجد قاعدة واضحة للتأهل كوسيط، ولكن هيئة الأوراق المالية والبورصات والمحاكم تنظر في مؤشرات ما إذا كنتَ توفر السيولة، أو تفرض رسومًا مرتبطة بسعر التداول، أو تبحث بنشاط عن مستثمرين، أو تلعب دورًا في حفظ أموال العملاء أو أوراقهم المالية.
في حين لا توجد حاليًا طريقة عملية لتداول الأصول الرقمية كوسيط، يمكن لهيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) استخدام صلاحياتها الحالية لرسم مسار واقعي للقيام بذلك. في أفضل الأحوال، سيستغرق ذلك وقتًا، وسيُرافقه بعض الالتزامات بالامتثال.
التبادلات بموجب قانون بورصة الأوراق المالية
ورغم أنه قد لا يبدو مثل بورصة الأوراق المالية التقليدية، فإن المنصة التي تستخدم العقود الذكية لجمع الطلبات على الأوراق المالية المميزة من عدة مشترين وبائعين للمطابقة والتنفيذ قد تكون مؤهلة لأن تكون واحدة منها، وذلك اعتمادًا على هيكلها.
حاليًا، يُسمح فقط للوسطاء الماليين بالتداول في البورصات، ولا يُسمح للبورصات بحفظ حسابات العملاء أو أوراقهم المالية. حتى لو استطاعت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) إعادة صياغة هذه القواعد، فستظل بعض المتطلبات قائمة بلا شك.
مقايضات الأوراق المالية بموجب قانون بورصة الأوراق المالية
إذا منحت ورقة مالية مُرمزة حاملها فرصةً للتأثر بالأداء الاقتصادي لورقة مالية واحدة أو أكثر، فقد تكون قد انتقلت إلى عالم مقايضات الأوراق المالية المعقدة. وبشكل عام، تُتيح الرموز تبادل المدفوعات المستقبلية بناءً على قيمة الورقة المالية (أو الأحداث المتعلقة بها) دون الحاجة إلى… من المرجح أن تكون عمليات نقل حقوق الملكية هي عمليات المبادلة. تخضع عمليات المبادلة القائمة على الأوراق المالية للسلطة القضائية المشتركة لهيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) وهيئة تداول السلع الآجلة. وتتعدد متطلباتها، وأبرزها القواعد التي تحظر على المستثمرين الأفراد شراء عمليات المبادلة.
مكافحة غسل الأموال ومعرفة العميل
يتعين على الشركات العاملة في تداول أو نقل الأوراق المالية الرمزية مراعاة مدى انطباق قوانين مكافحة غسل الأموال ومعرفة العميل. تعتمد متطلبات الامتثال على الدور الذي يلعبه العميل في المعاملات، ولكنها قد تشمل جمع بيانات أسماء العملاء وتاريخ ميلادهم وعناوينهم والتحقق منها.
يجب حل الألغاز من خلال، وليس حول
حل هذه الألغاز ليس غاية في حد ذاته. عند تصميم أي مشروع أوراق مالية رمزية، يتخذ المطورون قراراتهم بناءً على الجوانب الاقتصادية والتقنية والإطار التنظيمي. هذه الجوانب متشابكة، إذ يمكن للتقنية أن تُمكّن الجوانب الاقتصادية وتُحدد موقع المشروع ضمن الإطار التنظيمي. ولكن نظرًا لتشابك هذه الاعتبارات، ينبغي على المطورين تحليلها بشكل شامل منذ البداية. إن ترك الاعتبارات التنظيمية للنهاية قد يتحول إلى لعبة جينجا، حيث تُزال الأجزاء المُشكلة، مما يُؤدي إلى إضعاف فوائد وأهداف الاقتصاد والتكنولوجيا. إن الألغاز المطروحة اليوم ليست مجرد عقبات أمام المزايا العديدة لتقنية البلوك تشين، بل هي أجزاء أساسية من الحل.
الآراء الواردة في هذه المقالة هي آراء المؤلفين ولا تعكس بالضرورة آراء سكادن أو عملائها.
