🚀 Trade Smarter with Beirman Capital!
Join one of the most trusted Forex & CFD brokers. Get tight spreads, fast execution, and expert support.
لقد أصبح mNAV هو الاختصار المفضل لتقييم أسهم الخزانة البيتكوين – لكن عددًا متزايدًا من المحللين يحذرون من أنه يبسط القصة بشكل مفرط.
ارتفاع mNAV في تمويل البيتكوين
على مدار السنوات القليلة الماضية، ظهرت فئة من الشركات المُدرجة في البورصة، يتمثل هدفها الرئيسي في الاحتفاظ بعملة البيتكوين في ميزانياتها العمومية. وقد أثارت هذه "خزائن البيتكوين" – بما في ذلك شركات مثل ستراتيجي (MSTR)، المعروفة سابقًا باسم مايكروستراتيجي – جدلًا بين المستثمرين، خاصةً عندما تُتداول أسهمها بمستويات منفصلة عن قيمة عملة البيتكوين التي تحتفظ بها.
معيار التقييم الأكثر شيوعًا هو مضاعف صافي قيمة الأصول (mNAV). يُقارن هذا المضاعف القيمة المؤسسية للشركة (EV) بالقيمة السوقية لممتلكاتها من البيتكوين، مما يُتيح للمستثمرين تقييم مقدار العلاوة أو الخصم الذي يُخصصه السوق لسنداتها.
mNAV ≈ قيمة المؤسسة ÷ قيمة حيازات البيتكوين
يُتبع هذا المقياس الآن على نطاق واسع. تنشر شركة Strategy قيمة mNAV الخاصة بها على موقعها الإلكتروني للمستثمرين، بينما تتتبع لوحات معلومات تابعة لجهات خارجية، مثل BitcoinTreasuries.net، أرقامًا مختلفة لقيمة mNAV عبر شركات متعددة.
كيف يعمل mNAV
تتضمن حسابات mNAV الأساسية ما يلي:
- تقدير القيمة السوقية لمخزون BTC الخاص بالشركة باستخدام الأسعار الحالية.
- حساب قيمة المؤسسة: القيمة السوقية + الديون – المكافئ النقدي.
- تقسيم EV على حيازات BTC للحصول على المضاعف.
هذا النهج القائم على القيمة السوقية للأصول (EV) لا يمثل سوى طريقة واحدة لحساب صافي قيمة الأصول (MNAV). وبناءً على كيفية تعامل المحللين مع الديون والنقد واحتمالية تخفيف قيمة الأسهم، قد تتغير النسبة بشكل كبير – ولهذا السبب يتتبع القطاع الآن متغيرات متعددة.
إن القراءة الأعلى من 1.0 تشير إلى علاوة، في حين أن القراءة الأقل من 1.0 تشير إلى خصم – وهو ما قد يكون بمثابة علم أحمر أو فرصة، اعتمادًا على نظرة المستثمر.
في حين أن شركة Strategy تقدم تقريرًا عن mNAV المستند إلى قيمة المؤسسة على موقعها للمستثمرين، فإن مزودي البيانات من جهات خارجية ينشرون إصدارات متعددة من هذا المقياس – كل منها يعكس افتراضات مختلفة حول هيكل رأس المال وعدد الأسهم.
كيفية قراءة mNAV: القسط، التكافؤ، الخصم
بمجرد حسابها، تعطي mNAV إحساسًا بكيفية تقييم الأسواق لتعرض الشركة للبيتكوين:
- mNAV > 1:
يُتداول السهم بسعر أعلى من قيمة بيتكوين. قد يُخصص المستثمرون قيمة إضافية للوصول إلى سوق رأس المال، أو لزيادة فرص تراكم بيتكوين مستقبلًا، أو لتحسين أعمالهم. - mNAV ≈ 1:
تُتداول الشركة بسعر قريب من قيمة ما تملكه من بيتكوين. هذا يشير إلى أنها تُقيّم كبديل مباشر للبيتكوين، مع إضافة أو طرح طفيف لعوامل أخرى. - mNAV < 1:
يُتداول السهم بخصم مقارنةً بمخزونه من بيتكوين، مما يُشير إلى عدم استعداد المستثمرين لدفع السعر الكامل للعملات المدرجة في الميزانية العمومية. قد يُثير هذا مخاوف بشأن التنفيذ أو هيكل رأس المال، لكن بعض مستثمري القيمة يرون فيه فرصةً للشراء.
لأن القيمة الصافية للأصول (mNAV) هي نسبة بلا أبعاد، فهي تتيح إجراء مقارنات بين الشركات بغض النظر عن حجم خزينتها أو عدد أسهمها. كما تعكس هذه النسبة معنويات السوق الأوسع حول مدى ثقة المستثمرين في الاستراتيجية العامة للشركة.
فهم المتغيرات: الأساسية والمخففة وEV mNAV
بعض لوحات المعلومات، على سبيل المثال، BitcoinTreasuries.net ، تعرض الآن متغيرات mNAV متعددة:
- mNAV الأساسي
نسبة بسيطة تستخدم القيمة السوقية الحالية وممتلكات BTC، دون أي تعديلات لتخفيف قيمة الأسهم في المستقبل. - mNAV مخفف
يُجري تعديلاً على السندات القابلة للتحويل والأدوات المالية الأخرى بزيادة عدد الأسهم. وهذا يُعطي نظرةً أكثر تحفظاً لما يملكه المساهمون "فعلياً". - mNAV EV
يستخدم قيمة الشركة بدلاً من القيمة السوقية لدمج الديون والالتزامات الأخرى. يُعد هذا الإصدار مفيدًا بشكل خاص عندما تُصدر شركة، مثل "ستراتيجي"، سندات طويلة الأجل قابلة للتحويل وتتحمل التزامات كبيرة.
اعتبارًا من 30 نوفمبر، كانت القيم التي أبلغت عنها الإستراتيجية هي:
- mNAV الأساسي: 0.856
- mNAV المخفف: 0.954
- mNAV EV: 1.105
هذا يعني أن مستثمري الأسهم قد يدفعون أقل قليلاً من دولار واحد لكل دولار من عملة البيتكوين على أساس مخفف، في حين أن السوق الأوسع – بما في ذلك حاملي الديون – لا يزال يقدر قيمة الشركة فوق مقتنياتها من عملة البيتكوين.
لماذا هذا مهم
القيمة الصافية للأصول (mNAV) لها آثار حقيقية على نشاط أسواق رأس المال. فالشركة التي تتداول فوق 1.0 يمكنها جمع الأسهم أو الاقتراض بشروط مواتية وشراء المزيد من بيتكوين، مما يزيد من تعرضها فعليًا. لكن عندما تنخفض القيمة الصافية للأصول (mNAV)، يصبح هذا النهج أكثر صعوبة أو أكثر تخفيفًا.
وبسبب حلقة التغذية الراجعة هذه، تؤثر القيمة الصافية للأصول mNAV على كيفية تعامل الشركات مع التمويل – وكيفية تقييم المستثمرين لجدوى نماذج الأعمال التي تركز على البيتكوين أولاً.
نقد NYDIG
في منشور مدونة نُشر في يونيو 2025، قدّم جريج سيبولارو ، رئيس قسم الأبحاث العالمي في NYDIG، نقدًا لاذعًا لقيمة الأصول الصافية المتوسطة (mNAV) المستخدمة بشكل شائع. وجادل بأن هذا المقياس "ناقصٌ للغاية" لفشله في عكس المخاطر الرئيسية في الميزانية العمومية – وخاصةً الافتراضات المتعلقة بالسندات القابلة للتحويل.
أشار سيبولارو إلى أن العديد من المحللين يتعاملون مع هذه السندات القابلة للتحويل كما لو كانت مضمونة التحويل إلى أسهم. ولكن في حال عدم استيفاء محفزات السوق، فقد يتعين سداد هذه السندات نقدًا، مما يخلق خطر إعادة تمويل يعجز مؤشر القيمة الصافية للأصول (mNAV) عن استيعابه.
أشار سيبولارو أيضًا إلى أن القيمة الصافية للأصول (mNAV) غالبًا ما تتجاهل قيمة الشركة المشغلة (opco)، مما قد يُمثل مصدرًا للمخاطر الخفية أو فرصًا ربحية. وبدلًا من إلغاء هذا المقياس، اقترح تحسينه ليشمل نمذجة أكثر دقة لهيكل رأس المال وتقييم الشركات المشغلة.
الطريق إلى الأمام
لا تزال القيمة الصافية للأصول (mNAV) هي المقياس الأكثر شيوعًا لمقارنة أسهم خزينة بيتكوين، لكن انتقادات مثل انتقاد سيبولارو تشير إلى أنها قد تحتاج إلى ترقية. ويطالب المستثمرون بشكل متزايد بمزيد من الشفافية والتوحيد القياسي، لا سيما مع تزايد اعتماد الشركات على استراتيجيات خزينة تعتمد على بيتكوين.
مع تزايد عدد سندات الخزانة الخاصة بالبيتكوين وتعقيدها، لم يعد السؤال هو "ما هو المضاعف؟" بل "ما الذي تحتويه فعليًا؟"
Beirman Capital – Your Gateway to Global Markets
Trade Forex, Commodities & Indices with confidence. Join traders worldwide who trust Beirman Capital.
